Check Point Software: Das leidige, altbekannte Problem!

Zu den größten Verlierern an der NASDAQ zählte zuletzt die Aktie des israelisch-amerikanischen Sicherheitssoftwarespezialisten Check Point Software (WKN: 901638). Grund hierfür waren einmal mehr die vom Unternehmen vorgelegten Quartalszahlen. Wie immer fielen diese jedoch gar nicht so schlecht aus. Konkret wurden die Erwartungen von Anlegern und Analysten eigentlich sogar leicht übertroffen. Doch das reicht – aus guten Gründen – eben einfach nicht aus!

Denn der Markt für Cyber-Security ist prinzipiell ein starker Wachstumsmarkt. In der Tat wächst auch Check Point Software in den letzten Jahren. Allerdings sind die Wachstumsraten leider sehr bescheiden, besonders die sogenannte Top Line. Dabei handelt es sich um das Umsatzwachstum, das – anders als das Gewinnwachstum auf Basis des Gewinns je Aktie – nicht so einfach über Aktienrückkäufe manipuliert werden kann.

Konkret vermeldete Check Point Software zuletzt für das erste Quartal einen Quartalsumsatz von 471,83 Mio. US-Dollar, was nur minimal über den erwarteten 471,09 Mio. US-Dollar lag. Da half dann auch der kleine"„Earnings Beat" mit einem Gewinn je Aktie in Höhe von 1,32 US-Dollar (anstatt der erwarteten 1,31 US-Dollar) leider nicht sehr viel. Aber schauen wir uns doch das Unternehmenswachstum mal gemeinsam in aller Ruhe an!

Umsatz- und Gewinnentwicklung zuletzt – eher enttäuschend

Schon ein kurzer Blick in die Bilanz zeigt, dass diese grundsätzlich sehr solide ausschaut. So verfügt das Unternehmen über Cash/Cash-äquivalente Mittel von knapp 304 Mio. US-Dollar sowie kurzfristig monetarisierbare Geldanlagen (vermutlich US-Staatsanleihen) von knapp 1,45 Mrd. US-Dollar. Insgesamt sind Assets von knapp sechs Milliarden US-Dollar vorhanden, denen "nur" Verbindlichkeiten in Höhe von gut zwei Milliarden US-Dollar gegenüber stehen. Dies ist völlig unproblematisch, zumal das Unternehmen ja schon lange profitabel ist.

So steigerte der Konzern seinen Jahresumsatz von 2015 bis 2018 kontinuierlich von knapp 1,63 Mrd. auf knapp 1,92 Mrd. US-Dollar (ca. +17,6% respektive ca. +5,5% p.a.). Ebenso kontinuierlich stieg auf der Nettogewinn von knapp 686 Mio. auf zuletzt gut 821 Mio. US-Dollar (ca. +19,7% respektive ca. +6,2% p.a.). Deutlich stärker war jedoch das Gewinnwachstum auf Basis des Gewinns je Aktie, weil Check Point Software ebenfalls kontinuierlich eigene Aktien zurückkaufte und weiterhin zurückkauft.

So schön das immer noch laufende Aktienrückkaufprogramm somit auch sein mag – es führte schließlich dazu, dass das Unternehmen die Gewinnschätzungen der Analysten zuletzt regelmäßig und zum Teil deutlich übertreffen konnte. Die Wachstumsgeschwindigkeit von Check Point Software ist – mit +5,5% p.a. in der Top Line sowie +6,2% p.a. in der Bottom Line – einfach zu schwach für diese boomende Branche.

Umsatz- und Gewinnentwicklung in der Zukunft

Das Management bestätigte mit Vorlage der aktuellen Quartalszahlen nochmals seinen eigenen Ausblick auf 2019e. Demnach erwartet man einen Jahresumsatz zwischen 1,94 und 2,04 Mrd. US-Dollar und somit im arithmetischen Mittel 1,99 Mrd. US-Dollar. Der Gewinn je Aktie soll hingegen zwischen 5,85 und 6,25 US-Dollar und somit im arithmetischen Mittel bei 6,05 US-Dollar herein kommen.

Zuletzt lag der Jahresumsatz noch bei knapp 1,92 Mrd. US-Dollar sowie der Gewinn je Aktie bei 5,57 US-Dollar. Im Durchschnitt wird vom Management also ein Umsatzwachstum von ca. +3,8% sowie ein Gewinnwachstum von ca. +8,6% in Aussicht gestellt. Da es sich jedoch um den Gewinn je Aktie handelt, wird dieser durch das bereits thematisierte Aktienrückkaufprogramm positiv beeinflusst. Ohne dieses läge das Gewinnwachstum wohl nur zwischen 4-5%.

Ich persönlich erwarte für 2019e einen Jahresumsatz von mindestens 2,0 Mrd. US-Dollar (ca. +4,4%) sowie ein reales Gewinnwachstum von ca. +5,3%. Dadurch sollte der (leicht nach oben manipulierte) Gewinn je Aktie am Ende bei 6,11 US-Dollar liegen. In 2020e kalkuliere ich dann mit einem Jahresumsatz von 2,1 Mrd. US-Dollar (ca. +5%) sowie einem Gewinn je Aktie von mindestens 6,55 US-Dollar (ca. +7,2%; auch wieder dank Aktienrückkaufprogramm).

Fazit: Das Wachstum ist einfach zu schwach, aber...

Somit wird die Aktie von Check Point Software auf Basis meiner Umsatz- und Gewinnschätzungen für 2019e mit einem KUV 2019e von ca. 9,37 sowie einem KGV 2019e von ca. 19,6 bewertet. Für 2020e sinkt diese Bewertung dann ein wenig, so dass das KUV 2020e nur noch bei ca. 8,93 sowie das KGV 2020e nur noch ca. 18,3 beträgt. Grundsätzlich erscheint somit die Bewertung auf Basis des KUVs extrem hoch, allerdings die Bewertung auf Basis des KGVs weniger extrem.

Leider wächst Check Point Software jedoch organisch, obwohl man in einem starken Wachstumsmarkt tätig ist, nur mit ca. 4-5% beim Umsatz (Top Line) sowie ca. 5-6% beim Gewinn (Bottom Line), wobei das Gewinnwachstum auf Basis des Gewinns je Aktie auf ca. 7-9% nach oben "manipuliert" wird. Demnach würde ich der Aktie auch maximal ein KGV von 18 zugestehen. Aktuell liegt das KGV 2019e – trotz Kursrücksetzer zuletzt – noch immer bei über 19.

Alles in allem muss ich daher leider konstatieren, dass es sich bei Check Point Software um ein durchaus interessantes Unternehmen aus dem Bereich Cyber-Security handelt, das Management jedoch dringend das Wachstum beschleunigen müsste. Tut man das nicht, wäre auf Sicht der nächsten 6-12 Monate maximal ein Kursziel von knapp unter 120,00 US-Dollar zu rechtfertigen. Somit erscheint die Aktie aktuell fair bewertet und wäre somit leider nur eine Halteposition.